Sommaire des activités de surveillance et de réglementation : rapport de 2020 de l’AMF sur les marchés financiers du Québec

La Direction principale du financement des sociétés de l’Autorité des marchés financiers (l’« AMF ») a publié récemment la quatrième édition annuelle de son Sommaire des activités de surveillance et de réglementation (le « rapport »). Outre un survol des marchés financiers du Québec, le rapport fournit des renseignements aux émetteurs au Québec et décrit les attentes de l’AMF quant au respect de la réglementation applicable aux émetteurs assujettis au Québec. Nous abordons ci-dessous certains des principaux faits saillants du rapport.

MARCHÉS FINANCIERS DU QUÉBEC

• 673 émetteurs (sur un total de 1 916 émetteurs assujettis au Québec) avaient le Québec pour autorité principale en 2019, soit une diminution par rapport aux 696 émetteurs (sur un total de 1 957 émetteurs assujettis au Québec) en 2018. Parmi ceux-ci, 56 % étaient des émetteurs émergents, soit principalement des émetteurs inscrits à la cote de la Bourse de croissance TSX (la « TSXV »), et 44 % consistaient en d’autres types d’émetteurs.
• La capitalisation boursière totale des émetteurs québécois est passée de 396 M$ CA en 2018 à 469 G$ CA en 2019. Toutefois, elle représentait toujours 16 % de la capitalisation boursière globale des émetteurs au Canada.
• Le nombre d’émetteurs québécois inscrits à la cote de la Bourse de Toronto (la « TSX ») et à la TSXV a diminué légèrement, des 184 qu’ils étaient en 2018, ils sont passés à 181 en 2019. Ce résultat suit la tendance à la baisse observée les dix dernières années au Québec comme dans l’ensemble du Canada. Le rapport note également que 12 émetteurs québécois étaient inscrits à la cote de la Bourse des valeurs canadiennes en 2019, contre 13 en 2018.
• Les émetteurs québécois ont réalisé un premier appel public à l’épargne (un « PAPE ») à la cote de la TSX, un PAPE à la cote du NASDAQ, et un PAPE à la cote de la TSXV par une société de capital de démarrage.
• Au total, 395 prospectus ont été déposés au Canada en 2019, en baisse par rapport aux 452 prospectus déposés en 2018. Du nombre total de prospectus déposés au Canada l’an dernier, 148 ont été déposés dans toutes les provinces canadiennes (37 %) et 81 % l’ont été dans toutes les provinces canadiennes, sauf le Québec (23 %). Les 158 prospectus restants ont été déposés seulement dans certaines provinces (40 %), y compris, dans certains cas, le Québec.
• En 2019, les émetteurs québécois ont recueilli 1,5 G$ CA (3,6 G$ CA en 2018) sur les marchés publics et 9,1 G$ CA (8,1 G$ CA en 2018) sur le marché dispensé, pour un total de 10,6 G$ CA, en baisse par rapport aux 11,8 G$ CA recueillis en 2018.
• Parmi les émetteurs québécois inscrits à la cote de la TSX, 95 % comptaient au moins une femme au sein de leur conseil d’administration, et 36 % en comptaient au moins trois. Ces pourcentages n’ont pas cessé d’augmenter au cours des cinq dernières années.

LACUNES DANS LES DOCUMENTS D'INFORMATION

Nouvelles normes comptables

Le rapport renferme des constats sur l’application des Normes internationales d’information financière (les « IFRS ») qui sont récemment entrées en vigueur, particulièrement en ce qui concerne les produits des activités ordinaires tirés de contrats conclus avec des clients (IFRS 15), les instruments financiers (IFRS 9) et les contrats de location (IFRS 16). Le rapport donne des indications sur la production d’une information conforme à ces normes, y compris quant à l’incidence de ces nouvelles normes sur le rapport de gestion.

Sociétés de capital de démarrage (« SCD »)

Le rapport note certaines lacunes dans l’information présentée par les SCD au moment de la réalisation de leur opération admissible. L’AMF rappelle plus particulièrement aux émetteurs ce qui suit :

1. Description des activités : Les investisseurs devraient obtenir une compréhension précise du modèle d’affaires, du stade de développement des principaux produits ou services, des phases d’avancement des différents programmes de recherche et développement, des approbations importantes à obtenir des organismes de réglementation afin d’atteindre les objectifs commerciaux déclarés, des plans et stratégies de commercialisation et des développements futurs.
2. Conflits d’intérêts : Les détails de tout conflit d’intérêts réel ou potentiel important entre la SCD, la société visée et les administrateurs, membres de la haute direction ou toute personne ayant un lien de dépendance direct ou indirect avec la société visée doivent être fournis. De plus, les opérations avec les parties liées qui aident à clarifier les objectifs commerciaux de la société visée, et par le fait même de la société résultante, doivent également être présentées.
3. Facteurs de risque importants : Les facteurs de risque doivent être précis, complets et classés en ordre décroissant selon la gravité qu’ils présentent. Parmi les facteurs de risque dont la description n’était pas adéquate, l’AMF mentionne les suivants : les flux de trésorerie provenant des activités d’exploitation négatifs; l’incertitude relative à la continuité de l’exploitation; l’historique limité des opérations; les produits des activités ordinaires absents ou limités; l’historique de pertes nettes; le stade peu avancé de développement d’un projet significatif ou d’un produit important; les sources de financement limitées; et les transactions ou contrats importants conclus entre des parties liées.
4. Liquidité et sources de financement : Un émetteur qui est une SCD doit présenter une analyse de la situation de trésorerie qui expose sa capacité à se procurer suffisamment d’espèces ou de quasi-espèces, à court terme et à long terme, pour conserver sa capacité à soutenir la croissance planifiée ou à financer ses activités de développement. L’information doit également comprendre une analyse de ses engagements en matière de dépenses en immobilisations en cours.
5. Information prospective : L’information prospective doit avoir un fondement valable et doit également se limiter à une période raisonnable qui, selon l’AMF, ne devrait pas s’étendre au-delà de la date de clôture de l’exercice suivant de l’émetteur.

Certaines de ces lacunes avaient été soulevées de façon générale par les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (les « ACVM ») dans l’Avis multilatéral 51-361 du personnel des ACVM, Activités du programme d’examen de l’information continue pour les exercices terminés les 31 mars 2020 et 31 mars 2019 publié le 29 octobre 2020 (l’« Avis des ACVM d’octobre 2020). Veuillez consulter notre Bulletin Blakes de novembre 2020 intitulé Les ACVM relèvent les lacunes courantes dans l’information continue liée à la COVID-19.

Estimations de ressources minérales

Le 4 juin 2020, les ACVM ont publié l’Avis 43-311 du personnel des ACVM, qui communique les résultats d’un examen de l’information sur les estimations de ressources minérales présentées dans les rapports techniques déposés par plus de 80 émetteurs du secteur minier. Selon les résultats de l’examen, les aspects suivants ont été présentés de façon inadéquate, ce qui a obligé les autorités à exiger le dépôt de rapports techniques modifiés dans 10 cas :

1. Perspectives raisonnables d’extraction rentable à terme : Les rapports techniques doivent présenter suffisamment d’information pour démontrer clairement que la matière minéralisée possède le potentiel d’être extraite et transformée de façon rentable;
2. Vérification des données : Les données utilisées pour appuyer une estimation des ressources minérales doivent être vérifiées correctement et jugées convenables à cette fin par la personne qualifiée, notamment les données héritées des exploitants antérieurs;
3. Facteurs de risque : Le fait d’omettre la présentation des risques connus pertinents peut rendre trompeuse l’information sur l’estimation des ressources minérales;
4. Sensibilité à la teneur de coupure : L’information sur les variations de la teneur de coupure sert à indiquer la solidité relative de l’estimation. Cependant, toutes les estimations découlant de chacun des scénarios de teneur de coupure doivent répondre au critère des perspectives raisonnables.

Les préoccupations des ACVM relativement à l’information sur les projets miniers ont été soulevées une fois de plus dans l’Avis des ACVM d’octobre 2020.

SURVEILLANCE DES OFFRES D'ACHAT RESTREINTES

Dans son rapport, l’AMF fournit des indications sur le régime qui s’applique aux offres d’achat restreintes, soit des offres en vue d’acquérir moins de 20 % des titres comportant droit de vote ou des titres de capitaux propres d’une catégorie donnée d’un émetteur, et qui ne sont donc pas assujetties au régime d’offres publiques.
L’AMF souligne qu’en dépit de l’absence d’encadrement réglementaire spécifique des offres d’achat restreintes, elle examinera ces opérations pour s’assurer que celles-ci ne portent pas atteinte au bon fonctionnement du marché et que les épargnants sont protégés contre les pratiques déloyales, abusives et frauduleuses. Certaines de ces préoccupations ont été mises en lumière davantage dans l’Avis 61-301 du personnel des ACVM, publié en 1999.

L’AMF indique que dans le cadre de son examen des offres d’achat restreintes, elle portera une attention particulière aux opérations où :

• les investisseurs disposent d’un très court délai pour prendre une décision éclairée (ce qui augmente la nécessité de fournir une information transparente et sans équivoque);
• le droit de vote des porteurs de titres est une source de préoccupation, y compris quant au droit à la dissidence de ces porteurs (de telles situations peuvent notamment se présenter lorsque l’offre d’achat restreinte est assortie d’une procuration en faveur de l’offrant).

Bien que cela ne soit pas mentionné dans le rapport, le Tribunal administratif des marchés financiers (le « TAMF ») du Québec s’est penché sur les situations énumérées ci-dessus dans une décision rendue en 2019 et dans laquelle il a ordonné une interdiction d’opérations à l’égard de l’offre d’achat restreinte de Groupe Mach Acquisition inc. (le « Groupe Mach ») visant à acquérir 19,5 % des actions à droit de vote de catégorie B en circulation de Transat A.T. Inc. (« Transat »), alors que Transat avait convenu d’être achetée par Air Canada par la voie d’un plan d’arrangement.

Dans cette décision, les juges majoritaires ont conclu que l’offre était coercitive, car la période qui y était prévue pour le dépôt des actions, soit une période de 11 jours civils (ou de sept jours ouvrables) était insuffisante. Les juges majoritaires ont également souligné la complexité de l’offre d’achat restreinte de Groupe Mach du fait que celle-ci comportait de multiples éléments, soit non seulement un dépôt d’actions, mais également une sollicitation de procurations, une cession de droits à la dissidence ainsi qu’un certain niveau d’interaction avec le plan d’arrangement. Ce degré de complexité mettait ainsi en évidence la nécessité d’accorder un délai suffisant aux actionnaires pour qu’ils puissent prendre une décision éclairée. De leur côté, les juges minoritaires ont considéré que la période prévue pour le dépôt des actions était suffisante, soulignant que l’acceptation ou le rejet de l’offre par les actionnaires n’était pas obligatoire, et qu’en réalité, le court délai allait à l’encontre des intérêts de Groupe Mach. Une telle divergence d’opinion illustre le fait que le délai accordé aux investisseurs pour prendre une décision éclairée dépend de la spécificité des faits et peut être interprété de différentes façons.

La décision du TAMF confirme que les autorités en valeurs mobilières useront de leur pouvoir en matière d’intérêt public pour bloquer des offres d’achat restreintes lorsque celles-ci sont jugées abusives envers les investisseurs. Pour en savoir davantage sur la décision du TAMF, consulter notre Bulletin Blakes de septembre 2019 intitulé Le Tribunal administratif des marchés financiers tranche : l’offre d’achat restreinte visant l’acquisition de Transat par le Groupe Mach ne décollera pas.

UTILISATION DE LA DISPENSE DE DIFFICULTÉ FINANCIÈRE GRAVE

Le rapport note une augmentation du nombre de cas où la dispense pour difficulté financière grave a été invoquée par une société québécoise au cours de l’exercice 2019-2020. Cette dispense permet aux émetteurs de se soustraire de l’obligation d’évaluation officielle et de l’obligation d’obtenir l’approbation des porteurs minoritaires figurant dans le Règlement 61-101 – Mesures de protection des porteurs minoritaires lors d’opérations particulières (la « dispense de difficulté financière grave »), particulièrement dans le cas des opérations portant sur l’acquisition d’un actif d’une personne apparentée.

L’AMF rappelle aux émetteurs que pour se prévaloir de la dispense de difficulté financière grave, ils doivent notamment démontrer clairement ce qui suit :

• l’opération vise à améliorer la situation financière de l’émetteur;
• les conditions de l’opération sont raisonnables compte tenu de la situation de l’émetteur, de l’avis du conseil d’administration et d’au moins les 2/3 des administrateurs indépendants.

L’AMF a également indiqué qu’elle révisera attentivement les documents d’information continue déposés par les émetteurs qui invoquent la dispense de difficulté financière grave, surtout lorsque l’émetteur verse une contrepartie en espèce à une personne apparentée.

PLACEMENTS AU COURS DU MARCHÉ

Avec prise d’effet le 31 août 2020, les ACVM ont modifié le Règlement 44-102 sur le placement de titres au moyen d’un prospectus préalable et l’Instruction générale relative au Règlement 44-102 afin d’assouplir certaines exigences et restrictions se rapportant aux placements au cours du marché (les « nouvelles règles relatives aux placements au cours du marché »), notamment l’obligation de transmettre le prospectus visant le placement aux souscripteurs. Pour en savoir davantage au sujet des nouvelles règles relatives aux placements au cours du marché, consultez notre Bulletin Blakes de juin 2020 intitulé Plus besoin de dispense : Nouvelles règles canadiennes pour les placements de titres « au cours du marché ».

S’il est vrai que la détermination des territoires dans lesquels aura lieu un placement relève habituellement de l’émetteur, les placements au cours du marché sur une bourse canadienne ne peuvent pas exclure les souscripteurs potentiels d’un territoire canadien donné qui souscrivent des titres sur cette bourse. Par conséquent, l’émetteur qui procède à un placement au cours du marché sur une bourse canadienne est automatiquement considéré comme un émetteur effectuant un placement au Québec et doit déposer le prospectus préalable et le supplément de prospectus connexe au Québec. Bien que ni le rapport ni les nouvelles règles relatives aux placements au cours du marché n’abordent le sujet de l’obligation de traduction en français du Québec s’appliquant dans les circonstances puisque le placement au cours du marché doit être réalisé au Québec, nous remarquons que l’AMF accorde habituellement une dispense de cette exigence relativement au prospectus préalable et au supplément de prospectus connexe au placement au cours du marché, particulièrement pour les émetteurs de l’extérieur du Québec. À cet égard, l’AMF semble réceptive au fait que l’émetteur n’a pas le choix d’inclure ou d’exclure le Québec dans les territoires dans lesquels il effectue son placement. Suivant cette approche, la dispense relative à la version française de l’AMF cessera de s’appliquer dans le cas d’un placement autre qu’un placement au cours du marché qui inclut le Québec, de sorte que le supplément autre qu’un supplément connexe à un placement au cours du marché, ainsi que le prospectus préalable (et les documents qui y sont intégrés par renvoi), devront être traduits et déposés en français, comme c’est normalement le cas pour des appels publics à l’épargne réalisés auprès d’investisseurs québécois.  

En dehors du contexte des placements au cours du marché, un émetteur autre qu’un émetteur du Québec a toujours la possibilité de déposer un prospectus préalable dans certains territoires à l’exclusion du Québec. Toutefois, si le prospectus préalable prévoit la possibilité qu’un placement au cours du marché soit effectué, l’émetteur devra déposer un engagement auprès de l’AMF selon lequel il s’engage à déposer une modification au prospectus afin d’ajouter le Québec à la liste des territoires si jamais il devait décider de procéder à un placement au cours du marché.

Pour en savoir davantage, communiquez avec :

Howard Levine                       514-982-4005

ou un autre membre de notre groupe Marchés des capitaux.